Valoracion de empresas

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Valoración de Empresas:El Proceso de Valoración. Parte IV
Foto Franco Parisi F., Ph.D. in Finance. Director Magíster en Finanzas Full-Time, Universidad de Chile. Hoy continuaremos analizando la metodología de estimación de la tasa de costo patrimonial de una compañía, aplicando esta técnica de análisis a la empresa Falabella. Estimación del beta patrimonial Como se mencionó en el artículoanterior, con respecto al calculo del beta, esta tarea resulta ser más compleja de lo que comúnmente solemos pensar, lo que se traduce en que la mayoría de las estimaciones del beta contienen errores, los cuales finalmente impactan en la estimación de la tasa de costo de capital. En esta oportunidad analizaremos dos de las técnicas más usadas para estimar betas: el modelo de mercado o beta factor y elmodelo de Hamada. 1. Modelo de mercado Un modelo ampliamente utilizado dice relación con la estimación de la ecuación (1). Esta técnica consiste en estimar el coeficiente beta a partir del modelo de regresión lineal simple: serie de precios de cierre bursátiles se obtuvo una serie histórica de rentabilidades mensuales, tanto para la acción de la compañía Falabella como para el IGPA. Finalmente, seestimó el riesgo sistemático de Falabella, el cual se obtuvo realizando un análisis de regresión lineal entre los retornos accionarios mensuales de Falabella y los retornos accionarios mensuales del índice bursátil de Chile (IGPA), como se planteó en la ecuación (1): existe una empresa aérea nacional, Lan Chile (LC), que sí cotiza en el mercado bursátil, y de la cual se dispone de datos paracalcular su riesgo sistemático. En esta situación, utilizaremos el beta de LC como referente para estimar el beta de CS. ¿Cuál es el razonamiento que hay detrás de este análisis? En primera instancia, esto implica asumir que el riesgo operacional de LC es similar al riesgo operacional de CS, por lo que resulta razonable utilizar el beta de LC como un proxy del beta de CS. Así, supongamos que estimamosel riesgo sistemático de LC a través del beta, realizando un análisis de regresión lineal entre los retornos accionarios mensuales de LC y los retornos accionarios mensuales del IGPA, y que el beta resulta estadísticamente significativo e igual a 0.781. Por su parte, el modelo presenta un buen ajuste de acuerdo al R2 Ajustado. Como se señaló anteriormente, se asumió que LC y CS presentaríanriesgos operacionales similares, dado que participan en la misma industria. Sin embargo, aún cuando sus niveles de riesgo operacional sean similares, sus niveles de riesgo financiero no necesariamente lo serán, ya que estos dependen del nivel de endeudamiento de cada compañía. En consecuencia, se hace necesario ajustar el beta de LC. ¿Por qué se debe ajustar el beta de LC? Porque el beta no sólo reflejael riesgo operacional de una compañía, sino también su riesgo financiero. Se debe tener presente que el costo de capital depende de la estructura de financiamiento que utilice la empresa. No obstante, al introducir el CAPM y el concepto de riesgo sistemático quedamos en condiciones de poder separar el nivel de riesgo operacional del riesgo financiero de la compañía. De esta manera, distinguiremosdos betas para una misma empresa: un beta sin deuda (βU o beta unleveraged) que reflejará sólo aquella parte del riesgo sistemático que es de carácter operacional, y un beta con deuda (βL o beta leveraged) que refleja el riesgo sistemático de carácter operacional y financiero. ¿Cómo se pueden obtener βU y βL? Estos betas pueden calcularse aplicando las fórmulas que aparecen en la Figura 1, dondeT es la tasa de impuesto corporativo y (B/S) es el ratio “deuda sobre patrimonio” de la compañía.
Figura 1: Formulas para apalancar y desapalancar betas.

RFalabella = α + βFalabella·RIGPA + ε
El beta resultó estadísticamente significativo e igual a 1.38. Adicionalmente, el modelo presentó un buen ajuste de acuerdo al R2 Ajustado (mayor a 0.15, que es lo que se exige en este tipo de...
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