2S2014 Ayudantia07 Pauta

Finanzas II
Ayudantía 7
Profesores
Erik Berwart
Pablo Castañeda
Rafael Le Saux
Nicolás Martínez
Gabriel Valenzuela

Comente 1
Los accionistas controladores en una empresa con financial distress (dificultades
financieras) tienen tendencia a rechazar proyectos de alto riesgo para evitar la quiebra.

Respuesta sugerida: Falso. Ellos tienen incentivos a tomar proyectos de alto riesgo ya que
sipierden, sólo se ven afectados los acreedores y si ganan ellos son los que se favorecen
(en desmedro de los acreedores). En especial, el criterio tradicional del VAN del proyecto
se puede separar en dos formas, el VAN para los accionistas y el VAN para los acreedores,
donde solo se aceptaran proyectos que tengan VPN positivo para los accionistas y por lo
tanto se puede caer en dos situaciones:
(1)Subinversión, rechazar proyectos con VAN positivo porque tienen VAN negativo

para los accionistas.
(2)

Sobreinversión, aceptar proyectos con VAN negativo porque tienen VAN positivo

para los accionistas.

Comente 2
“Según Modigliani & Miller, en ausencia de impuestos, el valor de mercado de una compañía
no se ve alterado por más que la probabilidad de quiebra sea muy alta”. Comente.

Respuestasugerida: Verdadero. Lo importante para el valor de la empresa son los costos
de quiebra y no la probabilidad en sí. Según el planteamiento de 1958 la probabilidad de
quiebra existe pero es una mera reorganización de los activos que pasan de manos de los
accionistas a los acreedores, siendo una transferencia sin costos. Dado que los acreedores
se quedan con todos los activos, el valor de estos nocambia. En otras palabras, el valor
presente de los costos de quiebra, son cero por lo cual, no hay ningún “pedazo de la pizza”
que se traspasa a manos fuera de la deuda y patrimonio.
La visión más realista de la estructura de capital debe incorporar los costos asociados a los
problemas de agencia y quiebra (financial distress), lo cual genera una reducción en el valor
de la empresa (parte de la pizzaque se va). Agregando a M&M los costos asociados a
financial distress, quedamos con que el valor de una empresa endeudada sería= Valor
empresa sin deuda+ Valor presente beneficio tributario de la deuda menos VP (costos
financial distress). Ver gráfica abajo mostrando cómo va cambiando V a medida que se
cambia la estructura de endeudamiento e incorporando tanto el beneficio tributario de la
deudaasí como los costos asociados al financial distress.

Valor Empresa (V)
Valor presente Escudo
Tributario de la deuda

Valor de la empresa con
Deuda e impuestos
corporativos (M&M)
VL = VU + TCB

Valor
Máximo

Valor presente costos de
“financial distress”:
V = Valor actual de la empresa
VU = Valor empresa sin deuda

0

Deuda (B)
B*

B*=L*=Monto óptimo de deuda o “leverage óptimo”

Visto de otraforma, queda en claro que obviamente los que tienen la ventaja competitiva
en la administración de los activos de la firma son los accionistas y no los acreedores. Por
lo tanto, los activos reales valen menos en manos de los acreedores que en manos de los
accionistas porque tienen menor conocimiento o expertise acerca de cómo gestionarlos.
Sin embargo, el valor de los activos financieros (por ejemplolas acciones o los bonos)
debería ser exactamente el mismo independiente de quien los posea. Por ejemplo, la acción
de Falabella tiene un precio de mercado igual para todos, independiente de si la tiene
Reinaldo Solari (dueño) o Liliana Solari (esto asume que la gestión de ellos no cambia el
flujo futuro generado por los activos reales).

Ejercicio 1
Lenovo es una de las empresas de computadoresmás grandes del mundo y lista en la
bolsa de Hong Kong. Las acciones componen el principal índice que sigue el mercado
chino, el Hang Seng Index (HSI). El beta de las acciones de Lenovo es actualmente de 1,37
y sus activos son financiados con un 25% de deuda, pero se ha propuesto una
recapitalización que la dejaría con un 40% de deuda a activos a valor de mercado.

El gobierno chino tiene bonos...