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Introducción

En los últimos meses, se han profundizado las diferencias entre el desempeño de la economía global y la local. Por un lado, la situación externa sigue siendo compleja. El panorama de crecimiento es algo más débil, en lo principal por una desaceleración del mundo emergente superior a la prevista. Las tensiones en los mercados financieros externos se han atenuado ligeramente en lasúltimas semanas, pero los riesgos siguen siendo elevados. Por otro lado, la actividad y la demanda interna crecieron por sobre lo previsto en el segundo trimestre y los efectos del debilitado escenario externo sobre la economía nacional han sido tenues. Con ello, se ha seguido intensificando el uso de la capacidad instalada. A pesar de lo anterior, la inflación total ha sido menor que la esperada yse ubica en la parte baja del rango de tolerancia, lo mismo que las medidas subyacentes. Dentro de la inflación subyacente, destaca, sin embargo, la diferencia entre el comportamiento de la inflación de bienes y la de servicios. Esta última, más ligada al estado de las holguras, se ha mantenido en niveles en torno a 5% anual, dando cuenta de la vigencia de los riesgos de mediano plazo para lainflación. En este contexto, desde enero pasado el Consejo ha mantenido la Tasa de Política Monetaria (TPM) en 5%.
En el escenario externo, la mayor novedad se ha concentrado en el desempeño del mundo emergente, configurando una desaceleración que ha ido más allá de lo previsto. Resalta el menor dinamismo de Brasil, China e India. Detrás de este menor crecimiento hay varios elementos, destacando losefectos en sus exportaciones de la desaceleración global, especialmente de Europa, y las políticas más restrictivas aplicadas en el pasado. Lo anterior ha llevado a una notoria reducción del crecimiento del sector manufacturero en estos países.

DECISIONES DE POLÍTICA MONETARIA EN LOS ÚLTIMOS TRES MESES
ANTECEDENTES: REUNIÓN E IPOM DE JUNIO 2012
En los últimos meses se habían profundizadolas diferencias entre la evolución de la economía chilena y la internacional. El escenario externo se había deteriorado y los riesgos se habían incrementado, con tensiones cada vez mayores en los mercados financieros y un crecimiento mundial más débil. Nuevamente estaba en discusión la posibilidad de un desenlace desordenado de la crisis de la Eurozona. Así, tras una mejora en el primer trimestredel año, se habían agudizado las tensiones en los mercados financieros hasta niveles similares o superiores a los observados en diciembre del 2011. La situación económica y financiera de España había continuado deteriorándose y su prima por riesgo había subido a niveles históricos, pese al anuncio de la capitalización de su banca. Además, seguía presente la duda de si otros países requerirían de unamedida similar. Asimismo, destacaba la importante caída de los precios de las materias primas, en especial del petróleo. Los principales efectos de estas tensiones en las economías emergentes, además del menor precio de las materias primas, habían sido la depreciación de sus monedas, la caída de sus bolsas y el aumento de sus primas por riesgo.
El debilitado panorama externo contrastaba con eldesempeño de la actividad y la demanda interna. El PIB se había expandido por sobre lo previsto, aunque trimestre a trimestre lo hacía a una tasa similar a la de tendencia. Así, el Consejo estimaba que las brechas de capacidad se mantenían ajustadas. El mercado laboral continuaba dando señales de estrechez, pero estas no se habían intensificado: el empleo había reducido su tasa de expansión, latasa de desempleo se había estabilizado en niveles bajos y el incremento anual de los salarios, aunque seguía elevado, mostraba una moderación.

REUNIONES DE JULIO Y AGOSTO
En julio, los antecedentes conocidos no se apartaban del escenario base contenido en el IPoM. Se observaba una desaceleración algo más marcada de la economía mundial y sus perspectivas. Sin embargo, las medidas monetarias...