estructura de capital

Teoría de la estructura de capital



Introducción

En la cuarta parte tratamos las decisiones de inversión, que generalmente son las que
más influyen en la creación o destrucción de valor de una compañía. En este capítulo, el
primero de la quinta parte de este libro, comenzamos a tratar las decisiones de
financiamiento, donde la estructura de capital esuna de las decisiones más
importantes.

La estructura de capital ha sido una de las cuestiones más debatidas en la ciencia
económica durante los últimos cincuenta años, lo cual originó una gran cantidad de
investigaciones en torno a dos factores: a) la existencia de una estructura de capital
óptima y b) la forma en que las compañías tomabansus decisiones de financiamiento.

A partir del trabajo pionero de David Durand1 (1952) existía la creencia de que un uso
"moderado" del endeudamiento permitía reducir el costo de capital total de la
compañía, logrando un aumento en el valor de las acciones. A pesar de este uso
"moderado", se aumentaba sin duda el riesgo de insolvencia, y éste se reflejabaen una
disminución del valor de las acciones. Debía existir, por lo tanto, un nivel de
endeudamiento óptimo, que lograba un costo de capital mínimo y, al mismo tiempo,
maximizaba el valor de la compañía. El directivo financiero sólo debía acertar con la
mezcla adecuada de deuda y capital propio. Esta "visión", que luego pasó adenominarse "tradicional", era la que predominaba antes de que irrumpieran en escena
Franco Modigliani y Merton H. Miller (ambos premio Nobel) quienes, en un
revolucionario artículo escrito en 1958,

Precisamente fue el trabajo de David Durand lo que inspiró a Franco Modigliani, cuyas
proposiciones son el centro de este capítulo. Si bien Durand consideró unaestructura de
capital óptima, deslizó la posibilidad de que ésta no afectase el valor del mercado de la
firma o su costo de capital en un mercado de capitales perfecto. Véase Modigliani
(1958), demostraron impecablemente que las decisiones de estructura de capital eran
irrelevantes en mercados de capital es perfectos. Desde su aparición, y hasta nuestros
días, la tesis deModigliani-Miller (de aquí en adelante, mm) se inscribe como una de las
contribuciones más importantes a la ciencia económica junto al Capital Asset Prícíng
Model (capm), la teoría del portafolio de Markowitz y el desarrollo de las opciones de
Black-Scholes. En realidad, la tesis mm planteó una forma de obtener el rendimiento
exigido a las acciones, que por aquellaépoca era el tema que tenía ocupados a los
investigadores. En el capítulo siguiente veremos que la tesis mm y el capm pueden
integrarse perfectamente y aparecen incorporados en casi todos los modelos que
utilizan los consultores financieros para la valuación de compañías o la evaluación de
proyectos de inversión.



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Despuésde leer este capítulo, usted será capaz de:

Entender cómo en un mercado de competencia perfecta, sin impuestos ni costos de insolvencia financiera, la estructura de capital es irrelevante.
Comprender que la deuda puede crear valor para el accionista a partir del ahorro fiscal en el impuesto de sociedades.
Comprender cómo funcionan los principales costos deinsolvencia financiera.
Buscar una estructura de capital óptima a partir de un intercambio entre beneficios fiscales y costos de insolvencia financiera.



1. Conceptos básicos

Cuando hablamos de la estructura de capital nos referimos a las proporciones que
guardan la deuda y las acciones en el lado derecho del balance. Más precisamente, la
estructura de capital...