Estructura de financiamiento corporativo en chile (1978-1990)

ESTUDIO

ESTRUCTURA DE FINANCIAMIENTO CORPORATIVO EN CHILE (1978-1990)
EVIDENCIA A PARTIR DE DATOS CONTABLES*

Leonardo Hernández Eduardo Walker
Este estudio examina la estructura de financiamiento de empresas no financieras en Chile en el período 1978-1990, usando como fuente de información los estados financieros de las mismas. Debido a los cambios económicos e institucionales ocurridosen Chile en esos años, el objetivo principal del trabajo es, precisamente, estimar el efecto que tuvieron esos cambios en la estructura de financiamiento de las empresas. Si bien los resultados del estudio no son del todo consistentes con las predicciones que se obtienen a partir de la teoría, el análisis del

LEONARDO HERNÁNDEZ. Ph. D. en Finanzas, Universidad de Columbia. Profesor de la Escuelade Administración de la Universidad Católica de Chile. EDUARDO WALKER. Ph. D. en Finanzas, Universidad de Berkeley. Profesor de la Escuela de Administración de la Universidad Católica de Chile. Los autores agradecen el apoyo de la Escuela de Administración de la Universidad Católica de Chile y CIBER de la Universidad de California en Los Angeles (UCLA) en la realización de este trabajo, así comoa los participantes en el Simposio Internacional sobre Estructura de Capital efectuado en la UCLA (1991) y, en particular, al profesor Sheridan Titman. Asimismo, expresan su reconocimiento a Eugenio Camacho, Julio Gálvez, Ida Longerio y Rodrigo Saens. * Una versión anterior de este estudio fue publicada en la serie Documentos de Trabajo Nº 192-01, de la Escuela de Administración de la UniversidadCatólica de Chile. Estudios Públicos, 51 (invierno 1993).

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ESTUDIOS PÚBLICOS

comportamiento de las firmas en la muestra permite comprender mejor la naturaleza de la crisis de la deuda chilena de los años 19811984. Uno de los principales hallazgos del estudio se refiere a los cambios significativos que hubo en la manera en que las sociedades anónimas chilenas financiaron sus operacionesdurante el período de post-crisis (1985-1990), cuando se compara éste con el período de pre-crisis (1978-1981).

I. INTRODUCCIÓN

ste artículo examina la estructura de financiamiento de empresas no financieras en Chile durante el período 1978-1990. En el lapso analizado tuvieron lugar numerosos cambios, que bien podrían calificarse de "dramáticos", tanto en el ámbito macroeconómico comoinstitucional. De hecho, se suele mencionar a Chile como el país que lideró en esa época el proceso de modernización y liberalización económica en Latinoamérica, pues no sólo lo inició varios años antes que sus vecinos, sino también fue más lejos en la introducción de algunas reformas, tales como la eliminación de cuotas de importación y la reducción de aranceles al comercio exterior. El citado procesono estuvo libre de problemas. Por cierto, en ese período ocurrieron dos de las recesiones más graves que ha vivido Chile desde 1930: la primera en 1975 y la segunda en 1982-1983. Aunque estas experiencias motivaron algunas modificaciones en los planes originales de liberalización, al final el sistema económico continuó orientado al libre mercado, con el sector privado como su actor principal. Eneste contexto, el propósito inicial de este artículo es evaluar el impacto de esos cambios, particularmente aquellos relacionados con las reformas institucionales, en las decisiones de financiamiento de las empresas. Esto se hace a la luz de la teoría financiera sobre estructura de capital. Sin embargo, puesto que muchos cambios estructurales afectaron la economía en ese entonces y ningún modeloformal nos permitiría incorporar simultáneamente todos los elementos relevantes, la metodología utilizada aquí es esencialmente heurística. Nuestro análisis se basa en datos de series de tiempo agregados (datos contables) para una muestra de las empresas chilenas no-financieras más grandes. Dividimos el período de la muestra en tres tramos —pre-

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