GOBIERNO CORPORATIVO

InDret
El gobierno corporativo como estrategia
de creación de valor

Cándido Paz-Ares
Catedrático de Derecho Mercantil
Universidad Autónoma de Madrid

Working Paper núm: 182
Barcelona, enero de 2004
www.indret.com

InDret 1/2004

Cándido Paz-Ares

Sumario*

I. Introducción
1. La apuesta del mercado de capitales colombiano por el gobierno corporativo
2. Un breve apunte sobrela experiencia española.
3. El gobierno corporativo como cálculo: formulación de la hipótesis y sistema
de la exposición
II. Fundamentos empíricos
4. Los medios de comprobación: ¿cómo calcular que el gobierno corporativo es
un cálculo?
5. Gobierno corporativo y valoración de las empresas en los mercados
desarrollados
6. Valor añadido diferencial: el gobierno corporativo paga más en losmercados
emergentes que en los mercados desarrollados
7. El impacto del gobierno corporativo sobre la valoración de las empresas en
los mercados emergentes: evidencia de algunos mercados nacionales
III. Recapitulación
8. Los retos de Colombia: buen gobierno institucional y buen gobierno
contractual
9. Buen gobierno contractual: mecanismos de coordinación y credibilidad
10. Una consideraciónfinal sobre la recepción de las políticas de buen gobierno

* El presente trabajo constituye una versión ampliada de la conferencia dictada por el autor en la Bolsa de Valores
de Colombia dentro del evento de lanzamiento del programa “Fortalecimiento del mercado de valores” (Bogotá, 25
de junio de 2003). Esta circunstancia explica las menciones personales y otras licencias propias del género,que se
han mantenido en el texto escrito.

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Cándido Paz-Ares

I. Introducción
1. La apuesta del mercado colombiano de capitales por el gobierno corporativo
Los mercados de capitales tienen algo de prodigioso o milagroso: a ellos afluyen miles de
millones de pesos a cambio de simples papeles. La única explicación del prodigio radica en la
confianza; en la confianza deque todos esos fondos millonarios serán gestionados
adecuadamente y de que sus rendimientos no serán distribuidos de forma asimétrica. El gobierno
corporativo no tiene más objetivo que fortalecer esta confianza suministrando instrumentos de
salvaguardia y supervisión aptos para alinear los incentivos de los insiders (el equipo directivo y
el grupo de control) con los intereses de losoutsiders (los accionistas minoritarios). El mercado
colombiano muestra una elevada tasa de concentración de propiedad y una reducida valoración
de las empresas1, lo que se traduce en un nivel de liquidez bajo y en un coste de capital alto. Estas
circunstancias desaniman a los inversores y a los propios emisores y, a la postre, condenan a los
mercados a languidecer2. Para remontar la situación, escrucial restablecer la confianza mediante
una política de gobierno corporativo. Una política de esta clase puede ser un negocio redondo
para todos; para las empresas, porque les ayuda a captar nuevos fondos y a rebajar su coste de
capital; para los inversionistas, porque les ayuda a reducir al riesgo de cartera y a mejorar sus
expectativas de rendimiento; para los mercados, porque les ayuda aganar tamaño, profundidad
y liquidez3. La confianza no se devuelve, sin embargo, de la noche a la mañana. Requiere la
convergencia de muchas iniciativas y la conjunción de esfuerzos del sector público y del sector
privado. Aquí interesan sobre todo las iniciativas y esfuerzos privados y, especialmente, los
compromisos que voluntariamente decidan adoptar las empresas. Ellos son los mimbres con quese fabrica el buen gobierno contractual, a cuyo ámbito se ciñe la presente disertación.
El progreso en esta materia necesita, en todo caso, de impulso institucional. El mercado
colombiano ya está, bajo esta perspectiva, en la senda. Distintos datos lo ponen de manifiesto.
Mencionaré tres especialmente significativos. El primero es la famosa Resolución 275 de
Supervalores, en cuya virtud...