Prospectiva

Dr. Guillermo López Dumrauf

METODOS DE VALUACIÓN POR DESCUENTO DE FLUJOS: PERPETUIDADES

Tabla de contenidos

1 1.1

METODOS DE VALUACION POR DESCUENTO DE FLUJOS .................................................. 1 El Valor de la Firma cuando utilizamos el criterio de perpetuidad........................................ 2
Valor de la firma a partir de la suma de los valores de mercadodel equity y de la deuda.......................4 Valor de la firma descontando el FCF con el WACC ..............................................................................5 Valor de la firma descontando el CCF con el WACC before taxes ................................................................6 Valor de la firma con elAPV...................................................................................................................6 Costo de oportunidad del capital propio: CAPM y Modigliani-Miller ...................................................7 Prueba de equivalencia de los cuatro métodos.........................................................................................7 1.1.1 1.1.2 1.1.3 1.1.4 1.1.5 1.1.6

1.2 1.3 1.4

Valor de la firma con flujoscrecientes.......................................................................................... 9 Valor de la firma cuando la deuda no es libre de riesgo................................................................ 9 Valor de la firma cuando el riesgo del escudo fiscal es igual al riesgo de los activos ................ 11

Preguntas yproblemas:............................................................................................................................. 12
Apéndice: fórmulas de las betas ...........................................................................................................................14

1 1 METODOS DE VALUACION POR DESCUENTO DE FLUJOS

Una de las técnicas comúnmente utilizadas tanto para la valuación de empresas como en la evaluación de proyectosde inversión, es el flujo de fondos descontado (Discounted Cash Flow). En dicha técnica el flujo de fondo es descontado por el costo de capital ajustado por el riesgo correspondiente. En esta sección demostramos como el valor de la firma debe ser el mismo al utilizar cualquiera de los cuatro métodos tradicionales de valuación por DCF: • • • • Cash flow disponible para los accionistas (ECF) Freecash flow (FCF) Capital cash flow (CCF) Valor presente ajustado (APV, Adjusted Present Value)

Inicialmente analizaremos el caso donde el flujo de fondos es perpetuo. Posteriormente el análisis se extiende para mostrar que la equivalencia debe repetirse cuando trabajamos con el caso general, donde el flujo de fondos varía todo el tiempo, que es lo que sucede en la práctica de los negocios. Nodebería sorprender que el Valor de la Firma permanezca inalterad utilizando cualquiera de los cuatro métodos. Esto es lógico si tenemos en cuenta que estamos valuando la misma mercancía: partiendo de los mismos flujos esperados, no sería razonable que el cambio de método alterara el valor de la firma1. Como estas medidas del cash flow tienen diferentes riesgos, las tasas de descuento a aplicar paracada caso deben tener en cuenta los mismos.

Cada flujo de fondos debe descontarse a la tasa apropiada que contemple el riesgo del mismo: 1. 2. 3. 4. 5. El free cash flow debe descontarse con el WACC after taxes El capital cash flow debe descontarse con el WACC before taxes El cash flow del accionista debe descontarse con el rendimiento esperado para la inversión en acciones (ke) El cash flow dela deuda debe descontarse con el rendimiento esperado kd Para la obtención del APV, el free cash flow debe descontarse con ku, para luego sumar el valor presente del escudo fiscal (tax shield).

En todos los casos, el valor de mercado de la firma debe ser el mismo bajo cualquiera de los cuatro métodos.

A continuación veremos un ejemplo suponiendo flujos perpetuos que constituye el caso más...