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DE LA VALORACIÓN DE EMPRESAS A LA GESTIÓN DEL VALOR
por Fernando Gómez-Bezares y Javier Santibáñez
Publicado en Las finanzas y la creación de valor. 50 reflexiones desde la economía financiera, de Fernando Gómez-Bezares, Price Waterhouse, 1.998, págs. 183-190
Accionistas y directivos empresariales se han preguntado con frecuencia por el valor de la empresa o de alguno de sus componentes. Estacuriosidad ha venido determinada en ocasiones por el deseo de dar una respuesta acertada a una pregunta concreta: ¿a qué precio nos conviene vender o comprar un conjunto determinado de activos? Así planteada la cuestión, el problema de la valoración de activos resulta relevante para todas las transacciones en las que éstos se vean involucrados, habiéndose desarrollado una abundante literatura quehace referencia a la “selección de inversiones”, con el objeto de evaluar el interés de las diferentes inversiones o desinversiones. La idea central en la que se inspira este tipo de análisis es sencilla: habrán de acometerse aquellas decisiones que aumenten el valor de la empresa y rechazarse las que lo disminuyan; entre dos decisiones incompatibles tomaremos aquella que más valor aporte a laempresa. Las finanzas, tradicionalmente, se han ocupado de este tipo de evaluaciones, y las herramientas que han desarrollado han dado una aceptable respuesta a este tipo de problemas. Criterios de selección de inversiones, modelos de valoración de activos, modelos de valoración de opciones, etc. han dado lugar a una tecnología que, aun sabiendo que es mejorable, y que sin duda mejorará en elfuturo, nos proporciona respuestas suficientemente aceptables en el momento presente.
La conclusión de lo anterior podría ser la siguiente: las decisiones de inversión o desinversión las evaluaremos por el valor que aportan a la empresa. Partiendo de aquí, algunos profesores de finanzas, consultores, accionistas y directivos empresariales han venido preguntándose, desde hace años, si esta forma derazonamiento no debería ser aplicable a todo tipo de decisiones en la empresa, orientando el conjunto de la gestión por el criterio de la creación de valor. Habrá que tomar decisiones en función del valor que tales decisiones crean.
Este tipo de planteamiento ha llevado a desarrollar el Value-Based Management (VBM), la gestión basada en el valor, que puede considerarse como una de las aportacionesfundamentales de las finanzas a la moderna gestión empresarial. Desde esta perspectiva, los conceptos financieros de creación de valor interesan a todas las personas involucradas en la gestión empresarial, una parte importante de la forma de razonar y del lenguaje de los financieros pasan a ser de utilización común por todas ellas, las finanzas y la estrategia caminan juntas.
El cálculo del valorLa teoría financiera se ha enfrentado desde hace bastantes años con un problema clave: buscar la forma correcta de calcular el valor de una empresa y de cada una de sus actividades. Si este problema se soluciona de forma satisfactoria, podremos saber qué actuaciones aportan valor a la empresa y cuáles no. Desde un punto de vista histórico suele citarse a John Burr Williams como el autor quedefinió el valor de la empresa como flujo actualizado de dividendos, en su obra de 1938. Esta idea ya estaba presente en la obra de Irving Fisher y en otros autores de la época, y fue después recogida y ampliada por Franco Modigliani y Merton Miller en los años cincuenta y sesenta.
Hoy en día existe un consenso generalizado sobre el tema. El valor de una empresa se obtiene poniendo en valor actual todolo que la empresa va a generar en el futuro, y eso no es otra cosa que actualizar los dividendos esperados (nos referimos por igual a dividendos o devoluciones de capital). Alguien puede pensar que una empresa que no reparte dividendos también tiene valor, pero si analizamos el caso correctamente veremos que la decisión de no repartir dividendos se debe a que ese dinero se va a reinvertir en la...