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Petróleo & Gas

ECOPETROL: Redefiniendo el rumbo

ANÁLISIS Y ESTRATEGIA

INICIO DE COBERTURA | ENERO 2015
La coyuntura actual dificulta el logro de una percepción clara del valor de Ecopetrol, y más
aún la estimación de un “precio justo” para su acción. Esta compañía de importancia
sistémica para el país puede verse básicamente como una empresa de exploración y
producción (E&P) de petróleo, cuyageneración de caja depende directamente de una
materia prima que fija su precio en un mercado externo, estando de este modo sujeta a la
volatilidad del crudo y a los eventos que afectan su cotización. Por lo tanto, consideramos
que la decisión de compra de Ecopetrol, en este contexto, implica principalmente una
exposición al comportamiento (bueno o malo, en nivel y volatilidad) del precio delpetróleo1.
Actualmente los mercados internacionales de materias primas, y en especial el del
petróleo, están pasando a la parte contractiva en su ciclo de precios luego de varios años
de crecimiento (Gráfico 1). El petróleo entró en dicha fase a mediados de 2014. Lo
anterior es el resultado de un conjunto amplio de factores, siendo principalmente el
exceso de oferta lo que ha impulsado su cotización ala baja. De esta forma,
consideramos que el nivel de precios se acercará (o estará incluso por debajo) de los
costos marginales de extracción de diversos proveedores que han venido incrementando
la oferta de crudo durante los últimos cinco años.

Precio de cierre (30- Dic)

$ 2,080

52 Semanas Max
52 Semanas Min
Retorno 2014
Retorno 12 - Meses
Dividend Yield

$ 4,030
$ 1,815
-43.78%
-43.78%
12.5%Capitalización Bursátil (mn USD)
Flotante (%)
Vol. Prom. diario 2014 (mm COP)
Beta (Colcap 2 años)
EV/Reservas
EV/Ebitda
Margen EBITDA (3Q14)

$ 35,978
11.5%
$ 26,787
1.3
22.8
5.9
35.3%

Fuente: Bloomberg. Datos al 30 de diciembre de 2014

ECOPETROL
Industria
Petróleo y Gas

Sector
Gráfico 1. Petróleo Brent (USD/bl.)

Gráfico 2. Acción de Ecopetrol (COP)

Integrado

160
140

120
100

5500

Brent(Usd/bl.)

80

Mantener

3500

60
40

2500

20
0
ene-00

Rating

4500

nov-02

sep-05

jul-08

Fuente: Bloomberg; Cálculos Corficolombiana

may-11

mar-14

1500
ene-12

Ecopetrol
Banda de volatilidad superior
Banda de volatilidad inferior
ago-12

mar-13

oct-13

Tickers (Bloomberg)
may-14

ECOPETL CB
EC US

dic-14

Fuente: Bloomberg; Cálculos Corficolombiana

En esta coyuntura es razonable preverque se darán cambios importantes en la estructura
de producción del petróleo, los cuales a su vez repercutirán en sus precios a largo plazo.
Teniendo en cuenta que se mantendrá la incertidumbre respecto hasta qué nivel bajará el
precio y cuándo se recuperará, creemos que la cotización está más cerca de lo que
puede ser un piso que de un techo; a mediano plazo parece más razonable que el
petróleose estabilice, o incremente USD 20 adicionales, a que se reduzca USD 20 a
partir de los precios actuales (teniendo en cuenta el comportamiento histórico y el costo
marginal de producción de las nuevas tecnologías de extracción). Por esto, tratándose de
un problema de oferta y habiéndose incrementado la capacidad instalada durante los
últimos años, la estabilización y recuperación de la cotizacióndel precio del petróleo
puede demorarse y con esto la recuperación de la acción de Ecopetrol, la cual ha venido
comportándose al ritmo de los precios del crudo durante los últimos meses (Gráfico 2).
De este modo, bajo el enfoque de opciones reales para la estimación del precio de la
acción, se debe considerar el valor de “esperar” (de abstenerse de producir o de invertir),
la habilidad de mantenerla capacidad operativa, y el negocio en funcionamiento mientras
pasa la fase de bajos precios, dado que en la situación actual, esta capacidad es una
fuente de valor en sí misma. Las empresas que logran que sus costos sean
mayoritariamente variables, manteniendo el margen de generación de caja, aún sobre
una base sustancialmente menor de ingresos, lograrán superar mejor estas crisis. Las...