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El Costo de Capital
La semana pasada el profesor Franco Parisi F. nos introdujo en el tema de costo de capital, y nos presentó la ecuación del modelo CAPM. Este modelo nos dice que la rentabilidad exigida sobre el patrimonio por los accionistas (KS) está en función de la tasa libre de riesgo (rF), más un premio por riesgo de mercado ( E[RM]rF), el cual está ponderado por el riesgo del activo(β). Pero, ¿cómo podemos aplicar este modelo? Esto es lo que analizaremos a continuación. RS = rF + ( E[RM] - rF)β S Para usar esta fórmula, debemos llevar a cabo al menos 3 pasos: • Estimar los parámetros de mercado: la tasa de rentabilidad del portfolio de mercado, E[RM], y la tasa de retorno del activo libre de riesgo, rF. Estimar el nivel de riesgo sistemático del patrimonio de la empresaanalizada, es decir, el beta de la compañía (β). Usar estas estimaciones para determinar el costo de capital patrimonial de la empresa, KS. economía, entonces el 30% del portfolio de mercado corresponderá a acciones de dicho sector. También este portfolio presenta una característica de suma relevancia: debido a que contiene todos los activos riesgosos, y en la ponderación en que éstos se encuentran en laeconomía, es un portfolio perfectamente diversificado. ¿Qué significa que el portfolio de mercado sea bien diversificado? Significa que es libre del riesgo propio o diversificable, y que su riesgo se explica únicamente por el riesgo sistemático presente en la economía. Recordemos que el riesgo total asociado a una cartera de inversión, y que es medido por la varianza, tiene un componente de riesgoúnico y un componente de riesgo no diversificable. Sin embargo, cuando se analizan portfolios, la varianza de los activos deja de ser relevante debido a la covarianza o correlación que se produce entre los retornos de los diferentes activos que conforman la cartera de inversión: debido a que la rentabilidad de los activos puede presentar diferentes comportamientos frente a determinadosescenarios, su composición como cartera de inversión puede eliminar gran parte del riesgo total, medido por la varianza. Esto es lo que se conoce como diversificación. Ahora, debido a que la mayoría de los inversionistas tienen aversión al riesgo, éstos evitan los riesgos innecesarios tales como el riesgo no sistemático sobre una acción. Más aún cuando el riesgo diversificable puede ser eliminado sin costoa través de una correcta diversificación y, debido a ello, el mercado no ofrece una prima por riesgo por asumirlo. No obstante, aunque se incorporen todos los títulos del mercado a la cartera, siempre existirá una porción de riesgo que no será posible de eliminar. Esta porción se conoce como riesgo de mercado o sistemático. La siguiente ecuación resume lo explicado hasta aquí.
Riesgo Total ⇒ σ 2= β i2 VAR[R M ] + VAR[e]

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El modelo proporciona una lógica simple pero poderosa para estimar la rentabilidad exigida sobre un activo. Sin embargo, existen ciertas dificultades al momento de llevar el modelo a la práctica, siendo una de las principales la planteada por Roll respecto a que el portfolio de mercado no es observable. Así, al momento de estimar el retorno exigido para unacompañía, nos encontramos con que debemos realizar ciertos ajustes, con el objetivo de adecuar el modelo teórico a la realidad y a los datos con que en ella contamos. Estos ajustes se refieren a: • • • Buscar el mejor proxy para el portfolio de mercado. Buscar el mejor proxy para el activo libre de riesgo. Buscar la periodicidad de los retornos (diarios, semanales, mensuales, etc.) y la metodologíamás adecuada para estimar el beta del activo.

A continuación explicaremos cada uno de estos pasos. Estimación de la Rentabilidad del Mercado De acuerdo a la Teoría de Carteras, la rentabilidad de mercado (RM) corresponde al retorno del portfolio de mercado (M), portfolio de inversión que se caracteriza por estar compuesto por todos los activos riesgosos que se transan en una economía. A su...