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Nota de Empresa / Marzo 5, 2009

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DÓLAR LE TUMBA LOS MÁRGENES
“Oír o leer sin reflexionar es una ocupación inútil” Confucio Manuel Jiménez mjimenezza@ixe.com.mx +52 55-5004-1275

Difícil perspectiva, cambiamos recomendación y precio objetivo La fuerte presión que ejerce la depreciación del tipo de cambio sobre el costo de operación de la red de Maxcom nos hace modificar a la bajanuestras proyecciones, reducir nuestro precio objetivo de P$12.00 a P$7.25 y cambiar la recomendación de Compra a MANTENER. Nuestro nuevo precio objetivo implica que la acción cotizaría con un múltiplo FV/EBITDA ‘09E de 4.5x. En el 2009, creemos que un proceso de consolidación en el sector podría revaluar los múltiplos para lo cual se necesitan cambios en la legislación de inversión extranjera.Moderada expansión en clientes La caída esperada para la economía mexicana tendrá un severo efecto sobre la pequeña y mediana empresa (PYMEs) y los segmentos C y D de la población, nichos en donde Maxcom se ha posicionado. Es por esto que estamos recortando en un 35.8% nuestro estimado para adiciones netas de 90 mil a 57 mil nuevas UGIs (Unidades Generadoras de Ingreso); el crecimiento esperado ahora esde 12.2% A/A. Múltiples factores erosionarán los ingresos El empaquetamiento de servicios, una mayor competencia, un menor consumo por línea y una mayor proporción de clientes celulares de prepago (bajo ingreso) han provocado una fuerte presión sobre el ARPU (ingreso promedio por usuario) lo cual creemos continuará a lo largo del año. Estamos recortando nuestro estimado para los ingresos en 9.6%por lo que ahora nuestra proyección es de $2,735 mdp (+2.0% A/A) siendo un crecimiento moderado. Tipo de cambio, su principal dolor de cabeza Aproximadamente el 30% del costo de ventas está denominado en dólares por lo que la depreciación del tipo de cambio y un menor ingreso por usuario se traduciría en una erosión del margen bruto. Aunque la compañía pretende mitigar este impacto mediante unarenegociación con sus proveedores, creemos que el margen bruto caería 380pb para ubicarse en 54.4%. Adicionalmente, la empresa esta enfrentando una mayor desconexión de clientes y morosidad en sus cuentas por cobrar por lo que la reserva por cuentas incobrables como porcentaje de ingresos aumentaría de 2.5% en el 2008 a 3.0% en el 2009. En suma, contundente deterioro en los márgenes Calculamos unEBITDA de $707 mdp (-4.9% A/A) lo que representaría un margen de EBITDA de 25.8% (-190pb). A nivel de la utilidad de operación, estimamos un monto de $30 mdp (-84.1% A/A) y un deterioro en el margen operativo de 600pb para finalizar en 1.1%. Tratarán de conservar efectivo El mal desempeño operativo en combinación con el pago de intereses provocaría pérdidas netas por $144 mdp. Maxcom esta tratandode mejorar el uso de efectivo, estimamos que las operaciones junto con el programa de inversiones ($63mdd) podrían representar una salida de efectivo de $300 mdp; sin embargo, por el efecto de la devaluación cambiaria su caja podría permanecer alrededor de $1,500 mdp lo que representaría una razón de deuda neta a EBITDA de 1.8x.

Mantener
Emisora IPyC 17,365.02 23,050.00 32.7% +1.5pp 5.40 7.2534.3%

RECOMENDACIÓN (Ver Contraportada)
Precio Actual Precio Objetivo ‘09 Var % (Nominal) Diferencia

OTROS INDICADORES
Indicadores 52 - Semanas (Máx / Min) Cap. de Mdo (US$ mn) Free Float FV/Ebitda (2009 e) Apalancamiento actual Crec. Nom. Ebitda (%) ‘09 Margen EBTIDA (%) ‘09
** Deuda Neta / Ebitda U12m

26/02/09 23.70 / 5.29 92 45.0 3.8x 1.6 -4.9 25.8

SELECCIÓN (¿Cuál?) / 7 CriteriosFundam.
Perspectiva del Sector Perspectiva Individual Mercado (Exportaciones) Estructura Financiera Valuación Bursatilidad Otros Neutral Negativo Neutral Neutral Neutral Negativo Neutral

DISTRIBUCIÓN (¿Cómo?) vs. IPyC
Estrategia “C3” 0.0% En IPyC 0.0% Condición Neutral

MOMENTO (¿Cuándo?)
Tendencia Maxcom CPO IPyC Baja Baja Prom. Móvil 20 días 31 días

MAXCOMCPO x IPyC (base=100)
16%...