Valoración de inversiones

Opciones reales

Juan Mascareñas

Opciones reales en la valoración de proyectos de inversión
© Juan Mascareñas
Universidad Complutense de Madrid
Versión inicial: mayo 1999 - Última versión: julio 04

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Introducción, 2 Los proyectos de inversión analizados como opciones reales, 5 Ejemplo de opciones reales, 9 La opción de diferir una inversión, 12 La opción deampliar una inversión, 14 La opción de abandono, 16 La gestión de las opciones reales, 19 Bibliografía, 22 Cuestiones, 23 Ejercicios, 24 Apéndice: El Método Binomial de Valoración de Opciones, 25

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Opciones reales

Juan Mascareñas

1. INTRODUCCIÓN
El objeto del presupuesto de capital es encontrar proyectos de inversión cuya rentabilidad supere al coste de llevarlos a cabo, es decir,proyectos que aporten valor a la empresa. El principal problema, dejando a un lado el de la determinación del coste de oportunidad del capital del proyecto, es el de la valoración del activo que se creará al realizar la inversión (una fábrica, un barco, una refinería, etcétera). Así, cuando valoramos un proyecto de inversión realizamos una previsión de los flujos de caja que promete generar en el futuroy procedemos a calcular su valor actual con objeto de poder comparar, en un momento determinado del tiempo (el actual), el valor global de dichos flujos de caja con respecto al desembolso inicial que implica la realización de dicho proyecto. Uno de los criterios de comparación más comúnmente empleados en las empresas1 es el del valor actual neto (VAN) que, además, es el criterio más acorde alobjetivo general de todo directivo: la maximización del valor de la empresa para el accionista; puesto que indica exactamente cuanto se prevé que aumente el valor una empresa si realiza el proyecto que se está valorando. Su ecuación general es la siguiente:
j= n

[Ec.1]

VAN = - A +

j ∑ (1+ k) j j=1

FC

donde el desembolso inicial del proyecto viene representado por A, los diversos flujosde caja esperados por FCj, el horizonte temporal del proyecto por n, y la tasa de descuento (el coste de oportunidad del capital) apropiada al riesgo del proyecto por k. Este criterio considera efectuable un proyecto de inversión cuando el VAN es positivo, es decir, cuando la totalidad de los flujos de caja esperados descontados a una tasa apropiada al riesgo del proyecto supera al coste derealizarlo. Por el contrario, si el VAN fuese negativo, sería desaconsejable realizar el proyecto2. Sin embargo, es necesario tener en cuenta que cuando se analiza un proyecto de inversión bajo la óptica del criterio de valoración VAN se están realizando una serie de supuestos que afectan al resultado obtenido. Los principales son: 1. Los flujos de caja que el proyecto promete generar puedenreemplazarse por sus valores medios esperados y éstos se pueden tratar como valores conocidos desde el principio del análisis. Este supuesto implica ignorar que la directiva puede alterarlos al adaptar su gestión a las condiciones imperantes en el mercado durante toda la vida del proyecto. Esta flexibilidad operativa aporta valor al proyecto de inversión, valor que el método VAN, por ejemplo, es incapaz de1

Véase el estudio de GRAHAM, J.; HARVEY, C.: "The theory and practice of corporate finance: evidence from the field". Journal of Financial Economics n° 60. 2001. Págs.: 187-243. En el que se demuestra que el VAN es utilizado el 74,93% de las veces en las que se valora un proyecto (sólo es superado por el método de la tasa interna de rendimiento: 75,61%). 2 En la elaboración de este capítulose supone que el lector conoce perfectamente cómo valorar un proyecto de inversión a través del método VAN. Si no fuese así puede consultar cualquier manual de finanzas empresariales como, por ejemplo los mostrados en la primera nota a pie de página.

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reflejar (véase la tabla 1). 2. La tasa de descuento es conocida y constante, dependiendo...