Inflacion

La sostenibilidad de la deuda externa en economías emergentes ¤
Jorge Blázquez Servicio de Estudios BBVA Luciana Taft Servicio de Estudios BBVA

Versión mayo 2003

Abstract En este trabajo se desarrolla un indicador de sostenibilidad de la deuda externa y se aplica a un conjunto amplio de países emergentes. Los resultados del modelo teórico indican que el tipo de cambio real juega un papelfundamental para garantizar la sostenibilidad de la deuda. Cuando se aplica el modelo a las economías emergentes se disitinguen tres tipos de países: los que no tienen problemas de sostenibilidad. Los países que presentan problemas potenciales de sostenibilidad, pero que pueden ser solventados con un ajuste del tipo de cambio real. Y …nalmente, países cuya deuda es insostenible.

1Introducción

La crisis de la deuda externa en América Latina tiene lugar en los primeros años de la década de los 80. Esta crisis da lugar a la que se conoce como “década perdida”. El problema de la crisis de la deuda externa no se soluciona completamente hasta …nales de los años 80 cuando se implementa el llamado “Plan Brady”. Dicho Plan permitió volver a los mercados de capitales internacionales anumerosos países emergentes. Los primeros años 90 se caracterizan por una …nanciación relativamente barata y por el aumento de los ‡ujos de capitales hacia las economías emergentes. Esta tendencia se trunca bruscamente en 1998, año en que tiene lugar el default ruso. Este acontecimiento da lugar a un parón de capitales (sudden stop) hacia las economía emergentes que todavía perdura.1 En este contexto,Ecuador entró en default de su deuda externa en 1999, siendo el primer país del mundo que dejaba de honrar los bonos Brady (que a su vez eran deuda reestructurada, fruto de la crisis de los años 80). Así mismo, Argentina declaró su deuda en default a comienzos de 2002. De hecho, en la segunda mitad de los años 90 las crisis por falta de …nanciación internacional han sido relativamente frecuentes.Los paquetes de ayuda de los organismos multilaterales han sido también frecuentes y por importes signi…cativos, tal y como muestra el cuadro titulado “Programas de Ayuda”
¤ Quisiéramos agradecer los comentarios y sugerencias de Manuel Balmaseda, Angel Melguizo, Javier Santiso y dos evaluadores anónimos 1 Véase, por ejemplo, Calvo y Reinhart (1999) para analizar los efectos de un Sudden Stop decapitales sobre las variables económicas.

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Programas de Fecha m.M. México feb-95 Tailandia ago-97 Indonesia nov-97 Corea dic-97 Rusia jul-98 Brasil dic-98 Argentina sep-01 Turquia nov-01 Brasil ago-02 Uruguay ago-02 Fuente: Martínez (2002) y País

ayuda Total de dólares % PIB 50.0 17.5 17.2 11.4 40.0 18.5 57.0 12.0 36.6 13.5 41.5 5.3 27.4 10.2 19.0 12.9 30.0 5.7 3.8 23.8 elaboración propiaEstos episodios han puesto de moda el tema de la sostenibilidad de la deuda externa en las economías emergentes. Por ejemplo, Goldstein (2003) discute este punto. Los economistas que se dedican al análisis del riesgo país, cuya misión es anticipar episodios como los aquí mencionados, utilizan variables de tipo económico y político para medir la probabilidad de que tenga lugar una crisis dedeuda2 . Las variables económicas miden lo que se conoce como capacidad de pago. Las agencias de cali…cación de riesgos (Moody’s, Standard&Poor’s, Fitch), que evalúan la calidad de la deuda soberana, son el mejor ejemplo de este tipo de análisis3 . Las variables políticas intentan recoger lo que se conoce como voluntad de pago. En este trabajo se desarrolla un modelo teórico sobre la capacidad depago de un país. En particular, el modelo trata de obtener los determinantes que garantizan la sostenibilidad de la deuda externa. Se considera que la deuda externa es sostenible cuando no es explosiva.4 En principio, la deuda externa es sostenible cuando se dispone de un ‡ujo de divisas su…ciente para hacer frente al servicio de dicha deuda a lo largo del tiempo. El mencionado ‡ujo de divisas...