Primero

REVISTA ASTURIANA DE ECONOMÍA - RAE Nº 43 2009

LAS PROPOSICIONES DE
MODIGLIANI Y MILLER
PASADOS TREINTA AÑOS*
Merton H. Miller**
Este número del Journal of Economic Perspectives aparece en el
30 aniversario de la publicación de las proposiciones de Modigliani-Miller en el artículo “The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment,” publicado en la American EconomicReview, en junio de 1958. Los editores me han invitado, si
no a celebrarlo, sí al menos a señalar el acontecimiento con una
mirada retrospectiva a lo que tratábamos de hacer en aquella ocasión y con una valoración de si las proposiciones mantienen su
vigencia hoy en día, pasadas tres décadas de examen profundo y,
a menudo, de dura controversia.

Palabras clave: proposiciones Modigliani-Miller,arbitraje, dividendos, responsabilidad limitada, deuda arriesgada, impuestos,
Merton H. Miller.

Este número del Journal of Economic Perspectives aparece en el 30
aniversario de la publicación de las proposiciones de Modigliani-Miller en
el artículo “The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of
Investment”, publicado en la American Economic Review, en junio de
1958. Loseditores me han invitado, si no a celebrarlo, si al menos a señalar el acontecimiento con una mirada retrospectiva a lo que tratábamos
de hacer en aquella ocasión y con una valoración de si las proposiciones
mantienen su vigencia hoy en día, tras tres décadas de examen profundo
y, a menudo, de dura controversia.

(*) © American Economic Association (http://www.aeaweb.org). La versión original deeste
artículo, titulada “The Modigliani-Miller Propositions After Thirty Years”, se publicó en
The Journal of Economic Perspectives (vol. 2, nº 4, otoño de 1988, pp. 99-120). En dicho
momento, Merton H. Miller era Robert R. McCormick Distinguished Service Professor de
la Graduate School of Business de la Universidad de Chicago. La presente traducción se
publica en Revista Asturiana de Economíacon la autorización de la American Economic
Association y ha sido realizada por Mario Piñera.
(**) George Constantinides, Melvin Reder, Lester Telser, Hal Varian, Robert Vishny y los editores Carl Shapiro, Joseph Stiglitz y Timothy Taylor han realizado comentarios valiosos
respecto a una versión previa.

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MERTON H. MILLER. LAS PROPOSICIONES DE MODIGLIANI Y MILLER PASADOS TREINTA AÑOSAlgunas de estas controversias se pueden considerar ahora como
resueltas. Nuestra Proposición I, que afirmaba que el valor de la empresa
era independiente de su estructura de capital (esto es, su coeficiente de
endeudamiento) se acepta como una consecuencia del equilibrio en mercados de capital perfectos. La validez de nuestra entonces novedosa
demostración basada en el arbitraje de dichaproposición tampoco se discute ya, y demostraciones basadas en el arbitraje similares en lo esencial
son ahora normales en todas las finanzas1. Proposiciones análogas a las
proposiciones de M y M, e incluso a menudo denominadas así, se han
extendido más allá de las finanzas corporativas, a los campos de la moneda y banca, la política fiscal y las finanzas internacionales2.
Claramente, laProposición I, y su demostración, han sido aceptadas
en la teoría económica. Sin embargo, es menos clara la relevancia empírica de la Proposición I de MM sobre la conservación del valor en su terreno original de las finanzas corporativas.
El escepticismo respecto a la fuerza en términos prácticos de nuestra
proposición de la conservación era comprensible dados los casi diarios
informes en la prensafinanciera, tanto entonces como ahora, de incrementos espectaculares en el valor de las empresas tras cambios en la
estructura del capital. Pero la idea de que la estructura del capital es literalmente irrelevante o de que “no importa nada” en las finanzas corporativas, aunque todavía se nos atribuye a nosotros algunas veces (y quizás
tenga sus orígenes en la muy provocativa forma en la...