FINANZAS

Monografías de Juan Mascareñas sobre Finanzas Corporativas
ISSN: 1988-1878
La estructura de capital óptima

La estructura de capital óptima
© Juan Mascareñas

Universidad Complutense de Madrid
Versión inicial: enero 1993 - Última versión: julio 20081

- El problema de la estructura del capital, 2
- La visión del mercado eficiente sobre la estructura del
capital, 4
- El efecto de losimpuestos I: El impuesto sobre la renta de
las sociedades, 13
- El efecto de los impuestos II: El impuesto sobre la renta de
las sociedades y de las personas físicas, 18
- El efecto de los costes de agencia, 20
- El efecto de los costes de insolvencia y de quiebra, 23
- La teoría del equilibrio de la estructura del capital, 25
- La teoría de la jerarquía de las fuentes de financiación, 28- Las teorías del equilibrio y de la jerarquía en un mundo “no
anglosajón”, 32
- La gestión de la estructura de capital: el análisis BAIT-BPA, 33
- La valoración de proyectos de inversión apalancados, 36
- Bibliografía, 39
- Apéndice I, 41
- Apéndice II, 43

La versión de julio de 2008 se realizó durante una estancia de investigación en el Real Colegio Complutense en la Universidad de Harvard 

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Monografías de Juan Mascareñas sobre Finanzas Corporativas
ISSN: 1988-1878
La estructura de capital óptima

1. El problema de la estructura del capital 
 
Podemos definir el valor de una empresa como el precio actual por el que se debería 
vender la corriente de flujos de caja que generan sus activos y que van a parar a sus inversores: accionistas y acreedores. De tal manera que el valor de mercado de la em‐
presa,  es  decir,  de  sus  activos  debe  coincidir  con  el  valor  de  mercado  de  sus  fondos 
propios (E) más el de sus deudas (D)2: 
 
V = E + D 
 
 
Es muy importante resaltar que V no se define como la suma de E más D, sino 
que  V  sólo  depende  de  los  flujos  de  caja  que  genere;  por  tanto,  su  valor  se  puede calcular de forma independiente para, posteriormente, derivar los valores de E y D del 
valor de aquélla. 
 
Así que V es obtenido de forma exógena mientras que E y D lo son de forma 
endógena a partir de V. Pues bien, el problema de la estructura de capital hace refe‐
rencia  al  posible  efecto  de  retroalimentación  que  podría  darse  si  variando  la  mezcla 
entre  los  fondos  propios  y  la  deuda  se  pudiese alterar  el  valor  de  la  empresa.  Lo 
podemos expresar por tanto como: 
 
a) ¿La forma en que se financia una empresa afecta a su valor de mercado? 
b) Y si la respuesta a la pregunta anterior es positiva ¿cuál es la combinación óp‐
tima Deudas/Fondos propios que maximiza el valor de la empresa? 
 
 
Otra manera de ver esto que acabamos de comentar es analizando el impacto 
que  las variaciones  en  la  estructura  de  capital  de  la  empresa  ejercen  en  la  tasa  de 
descuento de los flujos de caja generados por la empresa y que conforman su valor. 
Dicha tasa de descuento viene definida por el coste del capital medio ponderado, que 
se  obtiene  a  través  de  la  combinación  de  los  costes  de  oportunidad  marginales  de cada fuente financiera a largo y medio plazo con sus respectivas ponderaciones. Estas 
últimas nos indican la proporción del valor de mercado de cada una de ellas con rela‐
ción al valor total de la financiación a largo y medio plazo. Así, si por motivos de senci‐
llez  explicativa,  suponemos  que  la  financiación  a  largo  y  medio  plazo  de  la  empresa 
está  compuesta  únicamente  por  acciones  y  obligaciones  (E  y  D),  el  coste del  capital 
medio ponderado de la empresa será el expresado a través de la siguiente expresión: 
 
                                     k0 = k'i x (D/V) + ke x (E/V)                                                   [1] 
 

2 Si esto no se cumpliese existirían oportunidades de arbitraje (el valor de su activo sería diferente del valor de sus 
fondos  propios  más ...