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Gerencia de Estudios
Análisis Renta Variable    
Rodrigo Mujica V.  rmujica@bci.cl  (56 2) 692 8922  Rubén Catalán C.  rhcatal@bci.cl  (56 2) 383 9010  07 de Septiembre de 2009 Jorge Selaive C.        jselaiv@bci.cl  (56 2) 692 8915 

DESCUENTOS POR HOLDING
En  este  informe  analizamos  los  descuentos  con  que  se  transan  los  principales  holdings  del  país  con  respecto  al  valor neto  de  sus  activos. Encontramos que hay oportunidades interesantes de inversión en los siguientes Holdings: Campos, Invercap, SQM y SM‐Chile B  por sobre Iansa, CAP, Pampa Calichera y Banco de Chile, respectivamente. En tanto, estamos indiferentes entre invertir en Antarchile o  Copec y entre Almendral y Entel.  En el caso de Almendral, no obstante, el mejor retorno por dividendos es un argumento a favor de invertir en dicha matriz. 
Descuentos por Holding 
Holding Almendral Antarchile Campos Chilenos Invercap Pampa Calichera SM‐Chile Activo  Subyacente Entel Copec Iansa CAP SQM Banco de Chile Descuento  (Premio)  Histórico 21,2% 26,2% 29% ‐14% 39,7% 58,0% Descuento  (Premio) Actual 21,3% 27,6% 39% ‐10,8% 20% 61,0% Preferimos Indiferentes Indiferentes Campos Invercap SQM SM‐ChileFuente: Bloomberg, Economática, Bci Corredor de Bolsa.  Nota:  Recomendaciones  son  en  base  a  descuentos  y  no  consideran  ajustes por liquidez.   

Evolución Acciones de Holdings (12M)
160 140 120 100 80 60 40

IPSA

Calichera

Campos

Invercap

Fuente: Bloomberg, Bci Corredor de Bolsa.   

Evolución Acciones de Holdings (12M)
160 140 120 100 80 60 40

IPSA

Almendral

AntarchileSM Chile‐B

A  partir  de  nuestra  visión  del  mercado  accionario  local  para  lo  que  resta  del  año  −finalizando  el  2009  en  torno  a  los  3.250  puntos−,  creemos  que  es  el  minuto  de  ser  sumamente  selectivos  a  la  hora  de  escoger  las  acciones  que  liderarán  en  rentabilidad  lo  que  queda  del  año,  y  comenzar  a  preparar  los  portafolios con miras al 2010.    Es  en  este  contexto,  y  con  el  fin  de  ampliar  nuestra  cobertura  de  empresas,  hemos  analizado  los  actuales  descuentos  con  que  se  transan  los  principales  holdings –o conglomerados empresariales– del país con respecto al valor neto  de sus activos. Dada la importante recuperación que ha mostrado la bolsa local  desde  marzo  pasado,  no  todas  las  acciones  han  respondido de  la  misma  manera, lo que se refleja en la evolución de los descuentos mostrados por los  holdings bajo estudio.     Incorporamos  en  nuestra  muestra  los  siguientes  conglomerados  que  se  transan  en  bolsa:  Almendral,  Antarchile,  Campos  Chilenos,  Invercap,  Pampa  Calichera y SM Chile‐B, sociedades matrices de Entel, Copec, Iansa, CAP, SQM y  Banco de Chile, respectivamente.    Definimos  “descuento  por  holding”  como  el  castigo  que  recibe  el  patrimonio  bursátil  de  un  conglomerado  con  respecto  al  valor  neto  de  sus  activos,  en  donde  el  valor  de  su  principal  activo  subyacente  está  valorado  a  valor  de  mercado (capitalización bursátil) y el resto de los activos y pasivos a valor libro.  En  términos  generales,  los  holdings  se  transan con  un  descuento  promedio  entre 20% y 40%, reflejando la pérdida de valor que genera su diversificación y  el  hecho  de  que  en  su  mayoría  son  sociedades  de  inversión  no  productivas,  cuyos  flujos  dependen  de  los  dividendos  entregados  por  sus  activos  subyacentes.  Aun  así,  hay  casos  en  que  por  diferentes  motivos  el  holding  se transa con un premio respecto al valor neto de sus activos.     Para calcular el descuento, utilizamos el modelo del Valor Neto de los Activos  (VNA), en donde calculamos el valor patrimonial que presenta el holding en su  activo subyacente a su precio de mercado  (o activos subyacentes en el caso de  Antarchile que tiene participación tanto en Copec como en Colbún), es decir, la  capitalización  bursátil  por  el ...
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