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España y los desequilibrios globales(*)
Javier Andrés (Universidad de Valencia)

Los desequilibrios globales y la gran moderación El pinchazo de la burbuja inmobiliaria y las deficiencias de la regulación financiera son señalados como las causas inmediatas de la situación económica mundial, caracterizada por el estancamiento o la recesión en la mayoría de los países del planeta. Este frenazoparece más sorprendente por haber tenido lugar tras un periodo en el que la economía mundial ha alcanzado un crecimiento económico sin precedentes. El mundo en su conjunto ha crecido a una tasa media del 3.9% desde 1995, cuando lo había hecho al 3% entre 1980 y 1995. El crecimiento vino acompañado de algunas características como la moderación y estabilidad de la inflación (19,8% y 4,8%respectivamente), unos tipos de interés históricamente bajos y una reducción de la volatilidad de las fluctuaciones económicas que hicieron que la última década haya sido conocida como la ‘gran moderación’. Sin embargo, durante este periodo se fueron incubando una serie de desequilibrios importantes en buena medida originados en el inusual patrón de crecimiento en el que las economías emergentes tuvieron unespecial protagonismo (con tasas de crecimiento del 3,2% al 5,7%, pre y post 1995), mientras que las economías más avanzadas crecieron a tasas sustancialmente inferiores. La característica principal de este crecimiento desequilibrado fue la generación de fuertes disparidades en las exportaciones netas por países y los correspondientes flujos financieros. Estos desequilibrios globales semanifestaron principalmente en el volumen y la dirección de los flujos internacionales de capital. Las reservas en moneda extranjera acumuladas por todos los países del mundo, que en 1980 apenas alcanzaban 0,5 billones de dólares, aumentaron hasta 1,8 en 2000 y se aceleraron hasta 7 billones en 2008. Esta acumulación fue resultado de elevados déficits comerciales en países como Estados Unidos, el Reino Unido(*)

Agradezco los comentarios de Óscar Arce, Ángel Estrada, José E. Boscá, Rafael Doménech, Javier Ferri y Mariluz Marco.

y Australia, pero también en España, Grecia, Portugal o Italia que aportaron muchos de los activos necesarios para satisfacer la elevada oferta de ahorro mundial. Una sucesión de burbujas (países emergentes, ‘puntocoms’, etc.) que ha culminado (por el momento) en laburbuja inmobiliaria ha sido la forma principal en la que se ha manifestado este proceso desequilibrado de acumulación1. ¿Cuál ha sido la posición de España en todo este proceso? y, lo qué es más importante, ¿cómo influye esto en las condiciones en las que afronta nuestra economía la recesión? España ha sido uno de los países más afectados por este proceso de globalización desequilibrada. Lo fue,favoreciendo un crecimiento económico y del empleo hasta 2008, y posiblemente lo será, en este caso negativamente, dado el elevado endeudamiento con que afronta la situación actual, consecuencia fundamentalmente del exceso de inversión sobre ahorro privado, que no ha podido ser compensado por el ahorro público. Dos factores han sido cruciales en el elevado endeudamiento de la economía españolaacumulado en la última década. Por una parte la reducción del tipo de interés real y por otra nuestra baja competitividad que ha dado lugar a una inflación diferencial que ha contribuido a generar el déficit por cuenta corriente más elevado del mundo, en valor absoluto, tras el de Estados Unidos. La implicación más importante del incremento mundial del ahorro ha sido la reducción del tipo de interésreal en los mercados internacionales.2 Esta reducción puede estimarse entre 200 y 300 puntos básicos desde principios de los años noventa. A esta caída en el tipo de interés hay que añadir, en el caso de España, la reducción de la prima de tipo de interés asociada a nuestra pertenencia a la Unión Económica y Monetaria. La prima de la deuda soberana española con respeto a la alemana cayó desde un...
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