Reservas int. y choques externos

moneda ❙ análisis

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paul castillo* * subgerente de diseño de política monetaria del BCrp.

eserVas
y políticas

internacionales, choques externos

contra-cíclicas
las reservas internacionales representan el activo internacional más líquido de un país. permiten enfrentar necesidades urgentes de recursos, como las que generan las salidas inesperadas de capitales.

moneda 25

moneda❙ análisis
La experiencia reciente de muchas economías emergentes frente a la actual crisis financiera global, entre ellas el Perú, muestra que un nivel adecuado de reservas internacionales es también un factor que contribuye a la capacidad de las economías para implementar políticas macroeconómicas contra-cíclicas, aún frente a escenarios externos adversos. La teoría económica sugiere quefrente a caídas transitorias de ingresos, asociadas por ejemplo a menores precios de exportación, es óptimo que las economías financien estos menores ingresos con préstamos del exterior y no realicen un ajuste abrupto en sus gastos. Esto resulta óptimo en la medida que permite a los países reducir la volatilidad del ciclo económico, lo que a su vez se refleja en menores niveles de riesgo país, ymenores tasas de interés, permitiendo mayores tasas de crecimiento a largo plazo. Sin embargo, en la práctica, al menos hasta esta crisis, pocos países han logrado implementar este tipo de respuesta (elevar su financiamiento externo) frente a escenarios externos adversos. El acceso a los mercados internacionales no es homogéneo entre países y tampoco en el tiempo. Así, en periodos de menor crecimientoeconómico, la mayoría de economías emergentes enfrentan un endurecimiento de las condiciones de acceso a los mercados internacionales, lo que se ve reflejado en mayores niveles de riesgo país y menores flujos de capitales, lo que limita no sólo las posibilidades de financiar la caída de ingresos con mayor deuda, sino que en el pasado se ha reflejado en políticas macroeconómicas pro-cíclicas,amplificando el impacto del choque externo negativo. gráfico 1 ¿Cómo ocurre esto? Por un lado, como la mayor parte de la deuda de economías emergentes se emite en otra moneda, usualmente el dólar o el euro, la salida de capitales genera una pérdida de valor de la moneda local, que presiona sobre la situación financiera del fisco. Al debilitarse la moneda local, el gasto financiero del sector público entérminos reales se incrementa, limitando la capacidad del fisco para expandir su gasto, y con ello la posibilidad que compense, al menos parcialmente, la caída de la demanda externa. Si el sector privado también mantiene deudas en moneda extranjera, las presiones depreciatorias amplifican su efecto negativo, particularmente en el caso de empresas del sector no transable, cuyos ingresos se generanen la moneda local, y por tanto no se incrementan cuando la moneda doméstica se debilita. Si además las empresas se encuentran altamente apalancadas, este efecto es aún mayor, dañando la posición financiera de empresas y de las entidades del sistema financiero. Para evitar este impacto negativo de la pérdida de valor de la moneda local sobre la posición financiera de agentes nacionales, muchosBancos Centrales en economías emergentes limitan la volatilidad del tipo de cambio, a través de ventas directas de moneda extranjera o incrementos en sus tasas de interés, reacción a la que Guillermo Calvo y Carmen Reinhart han denominado el “miedo a flotar” de los Bancos Centrales. En la práctica, este miedo a flotar ha llevado a los Bancos Centrales a implementar políticas monetarias pro-cíclicas,esto es, a subir las tasas de interés en periodos de menor crecimiento y no reducirlas como sugiere la teoría

❚ flujos de ingresos Externos al Perú (Millones de US $)

35 000 30 000 25 000 20 000 15 000 10 000 5 000 0 -5 000
2008.I-2008.III -2 845 2008.IV-2009.II 9 808 20 261 16 883 14 038 30 069

exportaciones

flujos de capital

total

Nota: los flujos de capital corresponden a...